2020年以来，美股数次熔断、史上首次出现“负油价”，不少业内人士认为，金融投资市场不断出现黑天鹅或成新常态。而随着我国资本市场国际化水平不断提高，对普通投资者的投资素养也提出了更高的要求。本期《金融光明论》以“中小投资者如何做好自我保护”为主题，邀请北京大学国家发展研究院长聘副教授、北京大学数字金融研究中心副主任黄卓和中国人民大学重阳金融研究院产业部副主任、研究员卞永祖进行独家解读，向网友介绍风险控制、风险分散的概念与做法，助其树立正确科学的投资观。
以下为访谈实录：
嘉宾：
北京大学国家发展研究院长聘副教授、北京大学数字金融研究中心副主任 黄卓
中国人民大学重阳金融研究院产业部副主任、研究员 卞永祖
主持人：陶媛
主持人：各位网友，大家好！欢迎收看由光明网推出的《金融光明论》。本期我们将跟您一起去了解“中小投资者如何做好自我保护”。近日，受美国石油市场供应严重过剩、合约即将到期，以及德克萨斯州决定是否减产等因素的影响，此前纽约原油期货价格出现了罕见的负油价，引起各方的关注。这会给全球的金融市场带来哪些变动？投资者又如何在波动的市场变化中提高风险意识、做好理财选择呢？在今年全球金融投资市场“黑天鹅”频现的情况下，本期《金融光明论》聚焦“投资者如何做好自我保护”，来帮助中小投资者树立正确的投资观。今天我们也非常荣幸请到了两位嘉宾，他们是北京大学国家发展研究院长聘副教授、北京大学数字金融研究中心副主任黄卓和中国人民大学重阳金融研究院产业部副主任研究员卞永祖。首先，我们想问问黄老师，4月20日美国原油期货史上首次跌入负值，截至当天收盘，纽约商品交易所5月交货的轻质原油期货价格下跌55.9美元，收于每桶负37.63美元，跌幅为305.97%。那么为什么会出现负油价？
黄卓：负油价的出现是一个可以写进金融教科书的事件，它主要由几个方面的原因共同来造成。第一个因素是基本面的原因。新冠肺炎疫情造成的全球经济衰退，导致实体经济对于原油现货的需求大量减少，而且短期难以恢复，这使得油价的基本面缺乏支撑，一路下滑。当然，仅仅是基本面的因素还不能够解释负油价的出现，因为现在原油的现货价格应该还在7到8美元的水平上。第二个因素是美国现在原油存储的容量基本上耗尽，再也容不下更多的原油储存了，它的储存成本急剧的拉升。根据新闻报道，目前大概有几十艘载满原油的游轮还停靠在美国的海边，这个使得原油的期货和现货之间就完全脱节了，无法产生套利的交易。这样期货价格完全由金融市场里面的买卖双方的资金来决定。第三个因素是纯粹的市场投机的行为，按照常规，大部分的期货合约在到期之前就会进行平仓，或者把它移仓到更远的合约。比如全球最大的原油的ETF基金“UFO”，它大概是在两周前就已经完成了移仓。令人意外的是4月20号这一天市场上还存在大量未平仓的合约，这其中多头的资金通常是不会参与原油的现货交割，要么在到期之前平仓，要么就按照交易所的结算价格来计算它的盈亏。结果我们就看到了被称之为“空头逼多头”的现象。4月20日，多头已经被空头“打晕”了，所以整个市场只能恐慌性地进行平仓。空头一直把价格杀到了负的37美元。
卞永祖：从大环境来看，实际上疫情对全球经济的冲击是非常严重的。我们看到最近国际货币基金组织（IMF）出的报告，预期今年的经济增长是负的3%，发达国家的经济增长下降的就更厉害，达到6%。我们看到WTO对国际贸易的预测也非常的悲观，预计今年的国际贸易要下降13%到32%。客观上来讲，这种经济的大幅下滑对整个原油的需求会大幅下降。另外，我觉得还有国际地缘方面的影响，我们看到最近沙特跟俄罗斯已经达成了原油的减产协议，但是减产协议的执行大家是怀疑的，因为很多国家达成原油减产协议以后，执行并不是很严格，并且我们看到这次的减产的数量也远远小于因为经济下滑造成的这种对石油需求的影响，在这方面也使得投资者更加认为今年的原油是供大于求的。
主持人：刚才两位嘉宾给我们分析了负油价出现的整体情况，那我们也想问一问负油价会给全球的金融市场带来哪些影响呢？
黄卓：负油价的影响当然是很大的了。第一，负油价对于参与期货市场多头的投资者而言是一个非常大的影响。最开始的时候，你的损失不可能超过100%，你最多就是损失掉全部本金，但如果存在负油价的话，你可能会损失更多，实际上就相当于给你的投资加了一个杠杆。第二，负油价还会加大油价的波动，提高了原油上下游企业的风险管理的成本。第三，我们会看到在金融教科书里面有很多的资产定价的公式里面都会涉及到价格，我们可能要对这个价格取一个对数，只有正的价格才能取对数，如果出现负的价格怎么办？这就意味着我们很多的经典的资产定价的公式都需要进行改变。有一个比较有趣的现象，就是美国的CME（芝加哥商品交易所）原油交易所上，它已经把它的期权结算的价格从经典的布莱克-舒尔斯（一种为期权或权证等金融衍生工具定价的数学模型）的定价公式转成了另一个我们叫做Bachelier模型公式。如果对一个原油的期权进行定价，我们需要有一个定价公式。最经典的是由布莱克和舒尔斯两个学者建立的期权定价公式，这个公式里面有一个变量就是期货价格的对数，如果是负油价，这个对数就没法取了，所以大家会转去用另外一个公式。那个公式有一点误差，但好处是它不需要去用到期货价格的对数。
卞永祖：我觉得负油价给金融市场带来的影响非常大，它可能会引起金融市场的一些混乱。从几个方面来看：一方面是负油价对产油企业的盈利造成影响非常大。我们看到很多上市的石油企业，他们的利润都会受到很大的影响，包括它的股价也大幅下跌，客观上已经使得金融市场发生了一些波动。另一方面，很多产油国的财政也出现了问题。我们最近发现沙特的财政赤字就会飙升，包括俄罗斯都会受到很大的影响，甚至包括其他的一些国家，国家的财政受到影响以后，必然会对国家的金融市场造成一定的负面影响。同时，这次负油价对美国的金融市场造成的影响也非常大，因为美元实际上很多是从国外回流到华尔街的，当你的原油价格下跌变成负值以后，很多国家的石油、美元就会减少，自然而然地回流到华尔街的美元就会变少，所以我们觉得美国的资本市场也会有很大变化，这归根结底都会受到疫情的冲击。前段时间美国的金融市场波动非常大，其实是因为很多投资者的预期并不是很明确。另外，更深远的影响是负油价已经对投资者的心理造成了非常大的冲击，很多投资者不知道未来会发生什么，他在投资时更加谨慎，在这方面也会改变他们一些投资的行为和投资逻辑。
主持人：今年以来，美股数次熔断、史上首次出现了负油价，不少业内人士认为在投资市场不断出现“黑天鹅”或成新常态。面对不断变化的金融市场，我们也想问一问黄老师，投资者们该如何应对呢？
黄卓：其实“黑天鹅”不像我们想象的那么少，它可能不仅是一只一只的出现，现在很可能是成群结队的出现。我觉得最重要的是不要去碰那些比较复杂的金融产品，特别是在金融波动比较严重的时候，中国有句古话叫做“君子不立于危墙之下”，那么这个时候可能复杂的金融产品的风险往往会被放大，可能大到你无法承受的地步，所以这时首先你可能要降低你的头寸，尽量选择一些比较简单、你自己能够理解的金融产品。
卞永祖：我觉得这可能跟全球的经济和金融有关系， 2008年金融危机以后，世界经济其实不是很平衡，我们看到最近几年实际上全球经济并没有回归一个重新的平衡。在这情况下，西方发达国家采取的措施无异于是释放流动性，更大程度上已经吹大了资本市场的泡沫，我觉得每个投资者都应该认识到，其实金融是经济的一个体现，我们在投资时应该更多去关注经济的宏观面。从全球的角度来看，实际上西方国家的一些经济已经出现了衰退迹象，投资者应该把自己的精力更多地放到国内，从长期来看，我国整个经济市场还是有很大潜力的，包括最近出台的一系列政策，对“新基建”等投资方面的一些政策，对经济的拉动作用非常大，所以我们的投资者应该更多关注这方面的情况。另外，我觉得投资者要对自己所投资的产品有深入研究，比如投资石油，你要对石油的上游、下游都有比较好的了解才可以，对这个金融产品的内部结构也要有比较深入的了解。你在关注经济的时候，自己如果不懂，一定要请专业人士帮你投资，比如你喜欢去国外投资，我们国内也有这样的一些基金，例如QDII（指在一国境内设立，经该国有关部门批准从事境外证券市场的股票、债券等有价证券业务的证券投资基金。），你可以让他们去帮你投资，也可以获取收益。
主持人：那么通过刚才两位嘉宾的介绍，我们可以看出来，业内一直在强调说“原油期货并不是平民化的投资”，为什么我们要这样强调呢？期货投资它有哪些潜在的风险呢？
卞永祖：期货在所有的金融产品中是风险性最高的产品品种，其实期货很大程度上有对赌的成分，有空头、有多头。很多时候多头的损失可能就是空头的盈利，在这方面我们的投资者往往因为资金量小、时间不够，导致损失。我们看到期货市场有几个“较大”的特点：其一，它很多的大投资者的资金量非常大，甚至是与一些实体经济联系比较紧密，我们看到期货市场本来是让大家去做套期保值的市场，但是现在非常多投机者也已经进入市场了，这些投资者的资金量都非常大，相对于普通投资者来讲，我们的资金量是非常小的。另外，期货是带有杠杆的，无形中会把整个风险放大。虽然，你认为这个产品可能趋势是向上的，但是它有杠杆作用，你必须要时刻盯住它的盘面，当它的价格稍微有变动，你的本金可能已经消失掉了。所以期货并不是像股票一样，你把整个自己的趋势判断对了，你就可以做对，它跟这个股票是完全不一样的一个产品。另外，我觉得期货还可能存在结算时的风险，因为它存在结算、移仓的这些概念在里边，我们的投资者可能对这方面不是很清楚，你可能忘记移仓就会发生一个比较大的风险了。
黄卓：原油期货确实是一个比较高风险，同时也相对复杂的投资产品，我觉得不太适合普通投资者，因为它的收益结构比较复杂，它的收益主要包含两个部分，一是现货价格的变动，二是移仓的收益。
目前的原油市场应该从两个角度来讲，对投资者都是不利的。首先，现货市场缺乏基本面的支持，价格一路下跌且短期内难以恢复。其次，移仓的收益，因为目前的原油市场表现出来一个远期合约相对于近期合约它有一个升水，所以你每个月移仓时都要承受移仓的损失，这个损失目前大概可能高达2%至3%的收益，每个月都要移仓一次，12个月的累加起来可能有20%到30%的损失，这个损失很难弥补前面现货价格变动的收益。另外，投资者不能忽视它的高交易成本。因为我们每个月要移仓的时候实际上是一卖一买，这样有两个交易，一年有24个交易，那么这24次交易的交易成本可能都是一个不小的部分。
主持人：那么刚才两位嘉宾一直提到的原油和期货市场，其实我们知道原油它也属于大宗商品的投资，我们也想问一问老师大宗商品的投资交易具有哪些特点？在交易过程中投资者应该注意哪些内容呢？
黄卓：如果投资者想参与大宗商品市场的投资，我觉得投资于股票或者由大宗商品的股票组成的基金，可能相对于期货而言是一个更好的投资方式，因为它相对比较简单，同时风险可控。
大宗商品的投资，特别像黄金、白银这些产品的投资，我觉得它的主要价值是作为一个避险的资产，但这个避险资产是在一些特定时期发挥作用。如果我们把投资的期限拉长去考察这类大宗商品的收益，黄金、白银的收益其实并不是很可观，所以如果你要参与大宗商品投资，你可能需要选择何时进入，然后知道何时退出，但这对于普通投资者来说是非常难以判断的。
卞永祖：我觉得大宗商品有两方面的特点，一方面我们看大宗商品的交易量都非常大，不论是原油还是铁矿石这样的产品，我们看到他们主要是一些上下游的企业在做交易，他们的供需量都非常大，比如WTI的石油，它最小的一手就是1000桶，这个量是非常大的，我觉得对普通投资者来讲这可能也是压力比较大的。另外，大宗商品的价格波动也是比较大的，我们说从原油来看的话今年已经是下跌了60%以上，原油最高的时候也达到140美元一桶，最近也就十几美元或者是八九美元一桶的一个水平，所以我们看到价格变化非常大。铁矿石也有这样的特点，所以价格频繁波动对普通投资者来讲是非常不利的一个投资品，或者说风险非常大一个品种。
主持人：刚才黄老师也提到了，在我们整个投资市场中，除了原油，商业银行还有账户黄金、账户白银等投资产品，那么他们相对于普通的银行理财产品有什么样的区别呢？
黄卓：据目前披露的信息来看，这些商业银行推出的账户的原油、账户黄金、账户白银这样的产品，它其实不是一种普通的理财产品，更像一个投资者通过银行来参与期货市场的交易，银行在这里面起到了一个做市商的功能。它可能把期货市场的杠杆去掉了，但是期货的很多特性它仍然是存在的。所以对于投资者而言，他还是会承受期货市场的各种的波动及风险。
卞永祖：我们看纸黄金和纸白银这样的产品是无法交割的投资品，但是客观上来讲，它跟我们的期货或现货的联系非常紧密。当投资者要去投资这种产品时，你不只要看交易的价格变化，还要去看相关的一些市场，比如看它的期货价格、现货价格，我们需要不断地去对比价格的变化趋势，你才能够做出一个准确投资。实际上你在这里边投资的时候考虑的范围、方面要非常多、非常广。你不仅要对基本面了解，对不同的市场的价格走势都要有一个比较深入的了解，才能做出一个准确的判断。
主持人：刚才两位嘉宾给我们梳理了很多内容，包括我们的期货市场和大宗商品市场。那么我们也想问一问，在现在的市场中主要有哪些投资渠道？他们分别又有哪些特点呢？
黄卓：我对普通投资者的建议是选择一些正规的、低成本的普通金融产品来做分散化的配置。比如银行的理财、货币基金，还包括像公募基金的这种股票指数基金、债券指数基金等，其实在投资里面有一个很重要的概念就是交易成本。当前各类金融产品的收益率实际上都在下行，像余额宝现在可能收益率不到2%，像银行理财可能不到3%。在这个背景下，如果投资产品的年化的管理成本达到了1%至2%，其实在你的收益里面已经是很大的一部分，所以我们在选择的时候要考虑到那些低成本的金融产品。
卞永祖：我觉得目前中国的资本市场在不断完善，我们的金融产品也越来越多，其实我们每个人都是在理财，包括你的存款、买国债，都是在理财。其实有的时候我们说很多的投资者去买房子，这也是一个非常大的理财方式。投资者应该关注自己的风险承受能力，因为不同的金融产品的风险是不一样的。你的资金量不大或者风险程度比较低时，你就应该选择一些比较保险的投资方式，比如国债、定期存款，我觉得这些一般不会带来本金的损失，当然收益会低一些。
主持人：我们也想问问卞老师，投资中我们的投资群体又分为哪几类？他们分别应该怎样做好投资呢？
卞永祖：我认为中国的投资群体包含很多年纪大的群体，他们对新事物的了解并没有年轻人那么深入，所以他们在投资的时候就应该更加谨慎，倾向于比较保险、稳健的投资方式。但是一些年轻人的学习能力非常强，他们对新事物的接受程度也非常高，在这个情况下他们如果有多余的资金，我觉得去投资一些新的金融产品是可以的，有更多投资者去投资新的金融产品，也有利于整个金融市场的完善，整个产品的丰富，实际上也是有利于我们整个经济发展的。
主持人：在投资市场并不会从天上掉下馅饼，那么投资者要树立风险自担的理念，我们也请两位嘉宾给我们介绍一下，为什么要树立这样的理念呢？
卞永祖：投资市场不会从天上掉下馅饼，投资者应该树立“风险自担”的理念已成为业界共识。这主要从两个方面来说：一方面，金融市场实际上是提供了一个平台，让投资者和需求资金的企业能够相互匹配，这里面非常重要的一个功能就是提升资金的使用效率，如果每一个投资者都把风险牢记在心的话，他就会选最好的企业、最优秀的经营者去投资，在这种情况下，会使得更多的优秀企业获得资金，变相提高了资金的使用效率。另一方面，从风险的角度来看，当投资者把风险牢记在心的时候，他就会去关注所有的风险，并且会将风险最小化，这从客观上让小风险不至于累积成大风险。如果我们不把风险牢记在心，就像以前我们看到很多的银行理财产品和一些资管公司的理财产品，它客观上有一些隐性的担保，这种担保都会有一定的风险。同时，它会把小的风险慢慢累积成大的风险，形成一个系统性的风险。所以我们只有把风险牢记在心，让投资者明白自担风险的概念，才能从客观上避免潜在的大风险产生，使得我们的金融系统更加稳定。
黄卓：对于每一个金融投资而言，实际上都有两个维度要关注，第一个是收益，第二个是风险。自上世纪50年代马科维茨建立投资组合理论开始，风险和收益就变成金融市场里最核心的两个变量。实际上，我觉得每个投资者都要记住两句话，第一句话就是“没有风险就没有收益”。当你进行投资的时候，可能你被承诺了有较高的收益，但实际上你要意识到它背后一定有一种你看不到的潜在风险。第二句话就是“有了风险也不见得有收益”。如果你进行了不恰当的投资，或购买了不适合的产品，即使你承担了很多风险，也有可能没有获得相应的收益。
主持人：投资理财是中小投资者让财富保值、增值，获得更多收益的一条重要途径，我们也想问一问在个人投资者应该树立怎样的投资观呢？
卞永祖：我觉得对于普通投资者来讲，首先要做好规划，心里要认识到你的投资虽然是收入的一个重要来源，但是绝对不能代替你的工资收入。我们主要的稳定收入还是来源于自己的本职工作，所以在这方面要降低投资收入的期望值。其次，所有的投资者应该把心态放平，不要有暴富的心理。从整个宏观环境来看，西方很多国家已经出现了负利率，实际上他们投资的很多东西和产品并不能得到收益，但你还要付出成本。
再次，投资者要对自己的整个资金情况有合理的规划。在留出合理资金、安全资金之外，把剩余资金投出去，根据你的资金量情况去做一些投资：如果投资资金量大的话，你可以投资一些高风险的产品；如果投资资金量小的话，还是尽量投资一些稳健的产品。
最后，普通投资者要坚持价值投资理念。我们这些年一直在强调价值投资，越来越多的投资者也已经认识到这种投资的价值所在。“但是我们也看到有少数投资者还是在跟风、炒作，去听一些小道消息，这实际上对你的投资收益是有非常大风险的，我觉得投资者一定要从这方面加强自己的教育。
主持人：刚才两位嘉宾都提到了，只有学习和具备一定的专业知识才能应对我们整个投资市场的风险和变化。那么我们也想问一问两位老师如何有哪些渠道？
黄卓：我觉得学习金融投资的基本知识是终身受益的，而且在你人生的任何一个阶段开始都不算晚。现在市面上有很多优秀的入门学习书籍，还有很多关于金融投资的公开课资料，普通投资者都可以去学习。同时，在投资的过程中，要能够从“干”中学，不断提升自己的投资理念。我觉得有三个理念需要大家去学习和练习：第一个理念是理性投资。金融市场中会出现很多非理性现象，比如羊群效应、过度恐慌、过度交易、处置效应等等。通过学习行为金融学的理论，你可以了解到自己在交易行为中不理性的地方，可以刻意去避免犯错。第二个理念是价值投资。如何用一个合适的价格去购买一些优质的股票，这需要你去学习一些财务知识，能看懂公司的财务报表、能分析公司的价值大概是多少，再来制定一个合理的买入价格。第三个理念是资产配置。通过组合不同的金融资产，达到风险和收益的平衡。
卞永祖：我们要特别重视实践的作用。书本上的知识并不代表实践中的能力。一方面，投资者要关注具体的实践。在实践过程中有很多“虚拟盘”，当你投资某一个金融产品的时候，不妨在虚拟盘上做一些训练，通过虚拟盘训练可以了解到一些交易的规则、具体的走势，对真正的投资是非常有益的。另一方面，在投资某个金融产品的时候，投资者一定要去了解金融产品背后的实际情况、背后的风险，可以跟产品的发行机构进行探讨。因为金融机构是最清楚金融产品的实际情况的，你了解的内容多了以后，对这个产品真正的风险情况就会有自己的把握。
主持人：中小投资者应该如何通过分散风险来降低整体投资风险呢？我们一直在说“鸡蛋不要放在一个篮子里”，但是可能很多人并不知道我们究竟应该把鸡蛋怎么分配在不同的篮子里呢？
黄卓：资产配置当然是一个很大的学问，可以给大家推荐一个比较简单的投资公式。对于大部分投资者来说，如果只是想进行简单的金融投资，不想花太多的时间去研究，可以考虑把你的资金平均分成三个部分：三分之一的资金放到银行理财和货币基金里。一部分收益相对较低，但是它比较安全，流动性也比较高；第二个“三分之一”可以放到债券基金里；第三个“三分之一”可以放到股票指数基金里。如果一些投资者对投资有自己的想法，特别看好某一类股票或某一类行业，对于这样的投资者，黄卓建议把资金分成四等份，除了前面的三等份之外，还可以把四分之一的资金进行主题投资，放到特别看好的行业和股票里。“通过这四个部分的分散投资，我觉得基本可以达到资产的分散化。
卞永祖：对于普通投资者来说，分散投资其实非常困难，这主要是受到资金量的影响。“我特别推荐大家去买一些指数基金或者股票指数基金。因为每一个指数基金背后就是‘一篮子’的股票，你买了这个指数基金的时候，客观上来说，它就是配置了一系列的股票，分散投资的理念已经在里面了，也会减少投资的风险。”另外，对于投资者来说，还要适当地把资金放到不同的平台里去，不要把所有的资金放到一个平台里面。我们这些年的理财产品发展是非常迅速的，随着“资管新规”的出台，它的发展会更加迅速，很多不同的理财公司相继出现，有很多的投资者会去买他们的产品。但是我们要知道公司的优劣是不一样的，所以适当地配置两到三个平台，避免了一个投资平台出现问题的时候，会造成较大的影响。
主持人：近年来，随着我国金融业对外开放步伐的加速，我国资本市场国际化的水平不断提高，其实这既是市场发展的客观要求和必然趋势，也对投资者的投资素养提出了更高的要求。所以最后我们也想问问两位嘉宾，普通投资者有哪些方式来做好自我保护，来应对更加国际化的金融投资市场呢？
黄卓：我想这几年中国的金融市场发生了非常大的变化。首先，“刚性兑付”的投资时代差不多要过去了，像银行理财、P2P网络借贷等都在转型。我们可以看到保底型投资产品会越来越少，收益率也会越来越低。其次，住房作为一个投资品的吸引力也在逐渐下降，所以投资者慢慢地就会把越来越多的资金放到金融产品中。那么在购买金融产品时，我想有两点大家一定要注意：第一，你要了解你购买的产品，了解发行的机构；第二，尽量要避免使用财务杠杆，把风险控制在一定的范围；第三，尽量避免过度交易。
卞永祖：我国金融市场对外开放步伐是在加快的，这里面有一个现象就是我们的国家的投资者也在加速走出去。这方面我们其实也开了很多渠道，比如深港通、沪港通这些渠道，当然很多投资者也去外部的市场去投资。在这里我想给大家两个建议：第一，境外的资本市场他们的规则跟国内是不同的，这里边不只包含交易规则，也包含我们的会计制度、财务规则等方面。这时投资者不仅要了解国内相关的法律法规或者要求规则，你还要更多去研究境外的这些规则，因为你的财务制度、财务规则不一样，对整个企业的盈利水平是有非常大影响的，你在据此作出判断的时候可能会出现偏差。第二，境外资本市场的交易时间跟国内的交易时间是不一样的，包括我们投资者的一些语言的能力也是需要有提升的，因为你在境外你看不懂他们的财务报表，或者你不知道他们的交易市场上的语言，因为交易系统也可能是外语的，对你的交易还是形成一个比较大的阻碍，所以我觉得投资者应该提升自己的综合素质，你才能做好准备去境外去做一些投资。
主持人：通过今天跟两位嘉宾的交流，我们全方位的了解到了中小投资者应该如何做好自我保护，无论是树立正确科学的投资观，还是通过分散风险增强自身的学习能力，其实都有助于我们中小投资者更好的保护自己的财产，那么我们也希望大家通过本期节目能够有更好的投资理念。本期节目到这里就结束了，感谢大家的观看。